In der ersten Hälfte des 20. Jahrhunderts glaubte die Wall Street, dass Unternehmen in erster Linie existierten, um Dividenden an Aktionäre auszuschütten. In den letzten 50 Jahren hat sich jedoch in der Gesellschaft die ausgefeiltere Vorstellung durchgesetzt, dass die Gewinne, die nicht als Dividenden ausgezahlt, sondern in das Unternehmen reinvestiert werden, auch das Vermögen der Aktionäre erhöhen, indem sie die Geschäftstätigkeit des Unternehmens durch organisches Wachstum und Übernahmen ausweiten oder die Position der Aktionäre durch Schuldenabbau oder Aktienrückkaufprogramme stärken.
Warren Buffett, Vorsitzender und CEO von Berkshire Hathaway, hat eine Kennzahl für den durchschnittlichen Anleger entwickelt, die als „Look-through-Gewinne“ bekannt ist und sowohl das an die Anleger ausgezahlte Geld als auch das vom Unternehmen einbehaltene Geld berücksichtigt.
Die Theorie hinter dem Look-through-Earnings-Konzept besteht darin, dass alle Unternehmensgewinne den Aktionären zugute kommen, unabhängig davon, ob sie als Bardividende ausgezahlt oder in das Unternehmen zurückgezahlt werden. Erfolgreiches Investieren besteht laut Buffett darin, die meisten kurzfristigen Erträge zu den niedrigsten Kosten zu erwirtschaften und dem Portfolio mit der Zeit eine Wertsteigerung zu ermöglichen.
Inhaltsverzeichnis
Wichtige Erkenntnisse
- Warren Buffett hat die Kennzahl „Look-through-Gewinn“ entwickelt, um die gesamten Gewinne eines Anlegers zu erfassen – sowohl einbehaltene als auch als Dividenden ausgezahlte Gewinne.
- Schauen Sie sich Ertragsmodelle an, wie viel Bargeld ein Investor nach Steuern hätte, wenn die Unternehmen 100 % des ausgewiesenen Gewinns auszahlen würden.
- Investoren können Look-through-Erträge auch als Instrument nutzen, um trotz Kursschwankungen zu entscheiden, ob sie eine Aktie kaufen oder verkaufen.
- Die bei Unternehmen übliche Kostenrechnungsmethode kann für den durchschnittlichen Anleger zu blinden Flecken in der Bilanz führen.
Berechnung des Look-Through-Ergebnisses
Normalerweise meldet ein Unternehmen das unverwässerte und verwässerte Ergebnis je Aktie und ein Teil des Gewinns wird in Form einer Bardividende an die Aktionäre ausgezahlt. Angenommen, das Unternehmen ABC weist für das Geschäftsjahr einen verwässerten Gewinn je Aktie von 25 US-Dollar aus und zahlt den Aktionären eine Bardividende von 7 US-Dollar aus. Das bedeutet, dass 18 US-Dollar in das Kerngeschäft reinvestiert wurden.
Ohne Berücksichtigung der Aktienkursschwankungen hätte ein Anleger, der 100 Stammaktien der Firma ABC besaß, am Ende eines Jahres eine Bardividende in Höhe von 700 US-Dollar erhalten (100 Aktien x Dividende von 7 US-Dollar pro Aktie). Die 1.800 US-Dollar, die dem Aktionär „gehörten“ und in das Geschäft der Firma ABC reinvestiert wurden, hatten einen echten wirtschaftlichen Wert und konnten nicht ignoriert werden, obwohl sie nie direkt erhalten wurden. Theoretisch hätte der reinvestierte Gewinn im Laufe der Zeit zu einem höheren Aktienkurs geführt.
Buffetts durchschaubare Gewinnkennzahl versucht, alle Gewinne eines Anlegers vollständig zu berücksichtigen – sowohl die einbehaltenen als auch die als Dividenden ausgezahlten. Der Look-through-Gewinn kann berechnet werden, indem man den anteiligen Anteil eines Anlegers am Gewinn eines Unternehmens nimmt und die Steuern abzieht, die fällig wären, wenn alle Gewinne als Bardividenden erhalten würden.
Szenario: John Smiths Portfolio
Um diesen Punkt zu veranschaulichen, nehmen wir an, dass John Smith, ein durchschnittlicher Investor, ein Portfolio hat, das aus zwei Wertpapieren besteht: Walmart und Coca-Cola. Beide Unternehmen zahlen einen Teil ihrer Gewinne als Dividenden aus, aber wenn John nur die erhaltenen Bardividenden als Einkommen betrachten würde, würde er den Großteil des Geldes, das ihm zugute kam, ignorieren.Um wirklich zu sehen, wie sich seine Investitionen entwickeln, muss John seine durchschaubaren Einnahmen berechnen. Tatsächlich beantwortet er die Frage, wie viel Bargeld er nach Steuern heute hätte, wenn die Unternehmen 100 % des ausgewiesenen Gewinns ausschütten würden.
Lagerposition 1: Walmart
Angenommen, Walmart weist einen verwässerten Gewinn pro Aktie von 2,03 US-Dollar aus, Johns Dividenden werden mit 15 % besteuert und er besitzt 5.000 Walmart-Aktien. Sein voraussichtliches Einkommen wäre wie folgt:
2,03 US-Dollar verwässerter Gewinn x 5.000 Aktien = 10.150 US-Dollar vor Steuern
10.150 $ x (1 – 0,15 Steuersatz) = 8.627,50 $.
Lagerposition 2: Coca-Cola
Angenommen, Coca-Cola meldet einen verwässerten Gewinn pro Aktie von 1,00 US-Dollar und John besitzt 12.000 Stammaktien des Unternehmens. Sein voraussichtliches Einkommen wäre wie folgt:
1,00 $ verwässerter Gewinn x 12.000 Aktien = 12.000 $ vor Steuern
12.000 $ x (1 – 0,15 Steuersatz) = 10.200 $.
John’s Look-Through-Einnahmen
Durch die Berechnung der Gesamteinnahmen aus seinen Aktienbeständen stellen wir fest, dass John einen Nettogewinn von 18.827,50 US-Dollar nach Steuern (8.627,50 US-Dollar + 10.200 US-Dollar) hat. Es wäre ein Fehler, wenn er nur auf die 6.630 US-Dollar achten würde, die er als Bardividende nach Steuern erhielt; die anderen 12.197,50 US-Dollar, die in die beiden Unternehmen zurückgeflossen waren, kamen ihm zugute.
Kauf- und Verkaufsentscheidungen
John sollte seine Coca-Cola- oder Walmart-Positionen nur dann verkaufen und zu einem anderen Unternehmen wechseln, wenn er davon überzeugt ist, dass eine andere Investitionsmöglichkeit es ihm ermöglichen wird, deutlich mehr Umsatz zu erzielen, und dass dieses Unternehmen aufgrund von Regulierung oder Wettbewerbsposition über die gleiche Art von Ertragsstabilität verfügt.
Benjamin Graham, Vater des Value Investing und Autor vonSicherheitsanalyseUndDer intelligente Investor, empfahl dem Anleger, auf mindestens 20 bis 30 % zusätzlichen Gewinn zu bestehen, um den Verkauf einer Position und den Wechsel in eine andere zu rechtfertigen.
Darüber hinaus muss John seine Investitionsleistung anhand der Betriebsergebnisse des Unternehmens bewerten, nicht anhand des Aktienkurses. Wenn seine voraussichtlichen Gewinne stetig wachsen und das Management eine aktionärsfreundliche Ausrichtung beibehält, ist der Aktienkurs nur insofern ein Problem, als er es ihm ermöglicht, zusätzliche Aktien zu einem attraktiven Preis zu erwerben. Die Schwankungen sind lediglich auf den Wahnsinn des Marktes zurückzuführen.
Der von John berechnete Umsatz von 18.827,50 US-Dollar ist für sein Vermögen genauso real, als ob er eine Autowaschanlage, ein Wohnhaus oder eine Apotheke besäße. Indem John aus geschäftlicher Sicht investiert, ist er besser in der Lage, intelligente statt emotionale Entscheidungen zu treffen. Solange sich die Wettbewerbsposition beider Unternehmen nicht verändert hat, sollte John deutliche Kursrückgänge bei Walmart- und Coca-Cola-Stammaktien als Gelegenheiten betrachten, zusätzliche Gewinne zu einem Schnäppchenpreis zu erzielen.
Unternehmensinvestitionen
Viele Unternehmen investieren in andere Unternehmen. Gemäß den allgemein anerkannten Rechnungslegungsgrundsätzen (GAAP) werden die Erträge dieser Beteiligungen auf eine von drei Arten ausgewiesen: Anschaffungskostenmethode, Equity-Methode oder konsolidierte Methode. Die Kostenmethode wird auf Beteiligungen angewendet, die weniger als 20 % der Stimmrechte kontrollieren – sie berücksichtigt nur Dividenden, die das investierende Unternehmen erhält.
Dieser Mangel war der Grund, warum Buffett in seinen Aktionärsbriefen auf die nicht ausgeschütteten Gewinne einging. Berkshire Hathaway hatte sowohl damals als auch heute erhebliche Investitionen in Unternehmen wie Coca-Cola, The Washington Post, Gillette und American Express. Diese Unternehmen zahlen nur einen kleinen Teil ihres Gesamtgewinns in Form von Dividenden aus. Infolgedessen brachte Berkshire Hathaway den Eigentümern weitaus mehr Vermögen zu, als aus den Finanzberichten ersichtlich war.
Berechnung der Bardividenden auf Nachsteuerbasis
Walmart:
0,36 $ Bardividende pro Aktie x 5.000 Aktien = 1.800 $
1.800 $ x [1 – 0,15 Steuersatz] = 1.530 $ nach Steuern
Koks:
0,50 $ Bardividende pro Aktie x 12.000 Aktien = 6.000 $
6.000 $ x [1 – 0,15 Steuersatz] = 5.100 $ nach Steuern
1.530 $ + 5.100 $ =6.630 $insgesamt erhaltene Bardividenden nach Steuern.
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